總體來看，跟蹤期內，公司其他業務板塊近年營（yíng）業收入呈穩（wěn）步增長態勢，但隨（suí）著上述藍圖監理（lǐ）谘詢股權劃入與物業公司（sī）轉出，公司其他業務板塊營業收入規模或將有（yǒu）所縮減，但後續整體板（bǎn）塊對公（gōng）司營業收入及利潤貢獻度預計仍較小。
財務風險
中誠信國際認為，公司的財務風險處於中等水平，近年受益於政府的大力支（zhī）持，公司所有者權益呈持續增長態勢，資本實力有所提升但仍然較弱；隨著項（xiàng）目建設（shè）持續投入，公司（sī）債務規模增長較快，但財務杠杆率較（jiào）可控；公司經營獲現能力較弱，EbITDA對利息的保障（zhàng）能力有待提升（shēng）。
資本實力與結構
公（gōng）司的平台地位（wèi）較為突出，持續獲（huò）得的政府支持提（tí）升了公司（sī）資本（běn）實力，資（zī）產規模穩步增長；公司資產主要以（yǐ）土地資產、基礎設施建設投入及（jí）房地產開發成本等為主，資產流動性較弱且收益（yì）性一般，整體資產質量一（yī）般；隨著項目建設的持（chí）續推進，財務杠杆率水平近年有（yǒu）所抬升。
作為（wéi）三明市重要的城市基礎設施建設（shè）投資（zī）運營主體，公司（sī）地位較為突出，近年（nián）來基礎（chǔ）設施建設（shè）、保障房建設和房地產開發等項目的開發成本投（tóu）入增加，公司資產規模保持較（jiào）快增長，2020~2022年複合（hé）增長率（lǜ）達（dá）13.95%。
公司目前形成了基礎設施建（jiàn）設、商品房開發、商品銷售等業務板塊（kuài），資產主要由上（shàng）述業務形成的項目開發成本、待開（kāi）發土（tǔ）地資產（chǎn）和應收類款項等（děng）構成（chéng），並呈現以流動資產為（wéi）主的資產結構，其占總資產的比重超68%，且公司（sī）未來仍將保持（chí）這一業（yè）務布局，預計其資產（chǎn）結（jié）構將保持相對穩定。具體來看，公司保有一（yī）定規模的貨幣資金用於經營周轉及（jí）債務償付，公司貨幣資金中受限規模很（hěn）小。
存貨主要係基礎設施建設項目、保障房建設項目和房地產開（kāi）發項目的開發成本，近年隨著基礎設施建設和保障房建設項目投入增（zēng）加，存貨規（guī）模有（yǒu）所擴增；此（cǐ）外，由於相關項目回款（kuǎn）係驗收（shōu）後分期支付，由此產生的應收款項增加，對資產形成一定占用，且整體項（xiàng）目回款較緩，對其資產變現能力造成一定影響。此外，公（gōng）司其他非流動資產主要為待開發（fā）土地資產，土地係由三明市政府注入，暫未繳納土地（dì）出讓金，係以評估價入賬，土地性質（zhì）為商住出讓用地，暫（zàn）未有明確（què）開發（fā）計劃。總體來看，公司資（zī）產流動性（xìng）較（jiào）弱且收益性一般，公司整體資產質量一般。
圖1：截至2022年末公司資產分布情況圖2：截至2022年末公司權益情況
資料來源：公司（sī）財務報告（gào），中誠信國（guó）際整（zhěng）理資料來源：公司財務報告，中誠信國際整理公司所有者權益主要由資本公積和未分配利潤構成，資本公積主（zhǔ）要係待開發土地使用權和政府撥入資金等。近年來受益於政府持續注入資產和公司未（wèi）分配利（lì）潤（rùn）的增長，經調整的所有者權益呈逐年增長態勢。預計未來（lái）政府將持續向公司撥付資（zī）金等，公司所有者權益將進一步增（zēng）厚，資本實（shí）力（lì）或將進一步提升。
隨著項目的持續推進，近年來公司債務規模呈一定（dìng）波動增長態勢，公司財務杠杆比率有（yǒu）所上升。
總體來看，公司資產負債率持續（xù）增（zēng）長，目前維持在65%左右；總資本化比率有所波動，基本維持在48%~53%之間；總體財務杠杆水平較為可控。隨（suí）著項目建設的逐步推進，未來公司仍將（jiāng）主要依賴於外部融資滿足資金缺口，公司淨債務預計將有（yǒu）所增長，公司財（cái）務杠杆（gǎn）率水平或（huò）有所抬升。
表8：近年來公司資產質（zhì）量相關指標（億元、%）
項目202020212022
總資產（chǎn）301.75372.20391.80
非流（liú）動資產占比42.7732.8831.39
經調整的所有者權益124.70136.29139.65
資產負（fù）債率58.6763.3864.36
總資本化比率48.0652.5152.31
資料來源：公司財務報告，中誠信國際整理
現金（jīn）流分析
受商品房預售進度影響（xiǎng），公司收現比跟（gēn）蹤期內較上年（nián）同比有所波動下滑；近年來城市基礎設（shè）施和保障房等項目建設投入加快，疊加商（shāng）品貿易規模擴張，使得經（jīng）營活動淨現金流呈持續流出狀態（tài）；經營發展對外部融資存在較強依賴性（xìng），需持續關注公司再融資能力及融資監管政策（cè）變化（huà）對公司的影響。
公司營業收入主要來源於城市基礎設施建設、商品房銷售和商品銷售等，近年營業收入保持增長態（tài）勢（shì），公（gōng）司整體銷售商品、提供勞務（wù）收到的現金規模與營業收入基本相（xiàng）匹配。受商品房預售進度放（fàng）緩影響，2022年收現比為0.92，較上年同比有所下降。
公司經營活動淨現金流受上（shàng）述主要營業收入來源業務的現金收支影響較大，代建的市（shì）政工程項（xiàng）目和保障房等基（jī）礎設（shè）施建設過程中需投入（rù）大量資金，項目結算周期與項（xiàng）目投入不（bú）匹配，近（jìn）年公司經營（yíng）活動（dòng）淨現金（jīn）流均呈淨流出狀態。
近年來公司投資活動現金流入規模較小，投資活動流出主要係購建固定資產（chǎn）、無形資產等支付的（de）
動現金流或仍（réng）將保持此態勢。
如前所述，公司經營活動規（guī）模擴張及自營房產項目尚未進入回報（bào）周期，使（shǐ）得資金存在一定缺（quē）口，公司所（suǒ）需資金主要依靠（kào）自有資金、外部融資及政府支（zhī）持（chí），2022年籌資（zī）活動淨現金流較上年同比由（yóu）正轉負，主要係當期外（wài）部籌資減少，使用自有資金（jīn）償還債務增加所致。公司目前對銀行借款、發行債券和非標融資等融資渠道來彌補資金缺口的依賴仍較大，需持續關注公司在資本市（shì）場的（de）再融資能力及（jí）融資監管政（zhèng）策（cè）變化（huà）。同（tóng）時，近三年公司獲得政府相關補（bǔ）助合（hé）計約8.46億元，亦一定程度（dù）補充資金（jīn）來源。總體來看，公司通過外部債（zhài）務融資疊加（jiā）政府撥款等獲得的資金及自有資金，基本可以覆蓋資金缺口。
表9：近年來公司現金流情況（億元、X）
項目202020212022
經營（yíng）活動產生的現金流量淨（jìng）額-7.62-14.24-13.83
投資活動產生的現金流量淨額-7.68-0.15-0.18
籌資活動產生的現金流量淨額18.7529.05-4.75
現金及現金等價物淨增加（jiā）額3.4514.65-18.75
收現比1.591.620.92
資料來源（yuán）：公司財務報告，中誠信國際整理
償債能力
跟蹤期內，公司債務（wù）規模呈一定波動增長態勢，債務負擔相對較重，但債務結構較為合理，與其業務特征相匹配；近（jìn）年來公司EbITDA對利息支出的覆蓋能力有（yǒu）所（suǒ）提升（shēng），但整體保障能（néng）力仍（réng）較有限；經營活動現金流持續為淨流出狀態，尚無法保障（zhàng）債務利息支出。
隨（suí）著基（jī）建類項目及房地產開發項目的持續（xù）投入，公司外部債務（wù）融資需求不斷增加，公司近年來債務規模整體呈現增長（zhǎng）趨勢，2020~2022年末債務的複合增長率約19.34%。公司債務以銀行借款和債券融資為（wéi）主，銀行借款多有抵質押及擔保措（cuò）施，債（zhài）券類型較為多元，同時存（cún）有一定規（guī）模的非標借款，融資渠道較多元；從債務期限來看，截至2022年末，公司債（zhài）務（wù）結構以（yǐ）長期債務為主，占總債務比重超過68%，與其業務特征相匹（pǐ）配，債務期限（xiàn）結（jié）構較為合（hé）理。
表10：截（jié）至2022年末公司債務到期分布情況（億元）
2026年
類型小計2023年2024年2025年
及以後
銀行借款55.4618.598.091.5727.21
債券融（róng）資69.4917.3326.5416.049.58
非標融資23.7111.169.083.47--
合計148.6647.0943.7121.0736.79
資料來源：公司財務報告，中誠信國際整理
EbITDA主要由利潤總額和（hé）費用化利息支出構成，近（jìn）年來（lái）呈波動增長態勢，2022年利息支出水（shuǐ）平有所下降，EbITDA對利息支出的保障能力同比有所增長，但對短期債務覆蓋程度仍較弱。此外，公（gōng）司經營活動現金流呈現淨流出狀態，尚無法對債務利息形成保障。
表11：近年來公司償債能力指標（biāo）（億元、%、X）
202020212022
總債務（wù）116.30150.68153.16
短期債務占比33.7334.0033.68
EbITDA利息覆蓋倍數0.590.810.99
經營（yíng）活動（dòng）淨現金流（liú）利息覆蓋倍數-0.83-1.68-2.16
資料（liào）來源：公司財務報告（gào），中誠（chéng）信國際整理
其他事項
受限情況方麵，截至2022年末，公司受限（xiàn）資產27.23億元，受限規模較大，主（zhǔ）要係由取得借款而抵質押的土地、應收賬款等資產組成，占當期末總資產的比例為6.95%。或有負債方（fāng）麵，截至2022年末，公司對外擔保餘額為44.07億（yì）元，占同期末淨（jìng）資產的（de）比例為31.56%，被擔保單位主要係區域國有企業，存在一定代（dài）償風險。截至2022年末，公司無重（chóng）大（dà）訴訟事項。
表12：截至（zhì）2022年（nián）末對外擔保情況（萬元）
序號被擔保對象企業性質擔保金額
1福建一建集團有限公司（sī）國企170,490.00
2福建東（dōng）南設計集團建設發展有限（xiàn）公司國企157,900.00
3三明市交通建設集團有限公司國（guó）企44,510.00
4三明市鐵路建設投資有限公司國企25,000.00
5三明明城文體傳媒有（yǒu）限公司國企（qǐ）17,000.00
6三明市文化旅遊（yóu）建設發展集團有限公司國企10,000.00
7福（fú）建（jiàn）三明生態工貿區生態新（xīn）城集團有（yǒu）限（xiàn）公司國企6,190.00
8福建建祥建築科技有限（xiàn）責任公司國企6,000.00
9三明（míng）市閩江上遊防洪工程建設有限公司國企3,600.00
合計--440,690.00
資料來源：公（gōng）司財（cái）務報告，中誠信國際整理
過往債務履約情況：根據公（gōng）司提供的《企業曆史違約記（jì）錄情況表》及2023年5月的企業征信報告，公司近三年一期未發生違約事（shì）件，也不存在三年（nián）以前發生且當前未結清（qīng）的違約事件。
1
假設與預測
假設
——2023年，公司仍作為三明市（shì）城市基礎設施建設重要（yào）主（zhǔ）體；沒（méi）有顯著規（guī）模的（de）資產劃入和劃出。
——2023年，公司受下屬子公司物（wù）業公司（sī）劃出對總（zǒng）業務營收規模影響較小，隨著代建業務和房地產業務的（de）持（chí）續推進，預計整體收入及盈利水平穩（wěn）中有升。
——2023年，公司生產經營類資（zī）本支出規模約1~2億元，基建及保障房項（xiàng）目投入規模約10~15億，無股權類投（tóu）資。
——公司債務規模或呈一定增長態勢，2023年新增債務規模約12~18億元，無新增權益類融資。
預測
表13：公司重點財務（wù）指（zhǐ）標預測情況
2021年實際2022年實際2023年預測
總資本化比率（%）52.5152.3151.00~55.05
EbITDA利息保障倍數（X）0.810.990.90~1.43
資料來源：公司提供，中誠信國際整理
1
中誠信國際對（duì）發行人的預測性信息是中誠信國際對發行人信用狀況進（jìn）行分析的（de）考量因素之一。在該項預測性信（xìn）息（xī）作出時，中誠信國際考慮了與
調整項
中誠信國際通（tōng）常從流動性、ESG、特殊事項等方麵對（duì）前述評估的基礎信用等級評估進行修（xiū）正，並認為上述因素對公司（sī）基礎信（xìn）用評估等級無影響。
流動性評估
中誠信國際認為，公司流動性（xìng）一般，但未（wèi）來一年流動性來源可對流動性需求形成有效覆（fù）蓋。
2022年末，公司可動用賬（zhàng）麵資金為17.16億（yì）元，可為公（gōng）司日常經營及債務償還提供直接（jiē）資金來源。
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